大行的软肋通涨通缩的中国特色电锅

大行的软肋 通涨通缩的中国特色

大行的软肋 通涨通缩的中国特色 2005-10-11 14:53:36 来源：2005年10月11日新浪财经分享到：8月CPI(居民消费价格指数)1.3%，当这个数据公布之时，关于中国2005年宏观经济通涨抑或通缩趋势，是否加息的争论基本终止了。

就像我们在国际石油问题上失误一样，大多数国际投行的中国经济学家在这个问题上失算了。在去年底，他们几乎一边倒地预判2005年中国的CPI将达到7%—10%。

相形之下，《第一财经日报》预测得非常准确：“若以2004年底的既定政策不变为判断标准，2005年通货紧缩的概率将大于通货膨胀，其比例为6：4。但考虑到货币和执政当局的随机调整的能力，以及PPI等上游指数的压力，全年实际发生轻微通货紧缩的概率小于轻微通货膨胀，其比例为4：6。”

这个预测不仅判断到目前的结果，也计算到过程中央行的货币政策调整，比如2005年3月份，央行将超额存款储备金利率由1.62%下降到0.99%，以刺激银行增加信贷，从而扭转通紧的趋势，然而效果并不理想。

如今水落石出了，看似轻松。可过去10个月来，我们与特约评论员吴敏、那复祺在这个判断上坚持不动摇，是一件需要意志力的事情，曾几何时，加息和通涨的舆论几乎将我们淹没。

我们的定力来自于对中国经济的了解。在1999年7月，我曾撰文《通缩：市场的七年之痒》时就指出：通缩貌似市场责任，实为计划所致，由于简单外延拉动型的增长模式导致“投资效率低下，投资损失导致大量的货币沉淀，货币变成了数以万亿元计闲置资产和库存商品，成为退出市场血液循环的’货币肿瘤’。这直接表现为银行中的坏账。”

按照2002年3月时央行行长戴相龙的口径，国有商业银行2001年底的不良贷款比例为25.37%，总额约22898亿元，这还不算“债转股”从四大行中剥离的15688亿元。

由于这些巨额货币退出流通，同时1990年代中后期的教育、医疗、养老的“市场化改革”，民众的未来预期负担大为增加，也抑制了消费。加之东南亚金融危机的影响，通货紧缩的出现在情理之中。

国有商业银行的不良贷款从那时起，就成为是中国的心腹大患。最近几年的通涨和通缩，在某种程度上都是解决这个问题的副产品。

2003年初，上海欧美同学会邀请我为他们的迎春茶话会发表演讲，当时我就指出：“2003年出现轻微乃至适度的通货膨胀一点也不奇怪”。因为根本而言，消解存量不良贷款隐患需要“保持GDP的增长速度，同时维持一定的通货膨胀率，从两个方向同时削减不良贷款(比例)”。当然，2004年8月，CPI出现5.3%的阶段性高峰，也有“世界工厂”潜能爆发、热钱进入国内赌人民币升值，央行兑换美元从而增加了基础货币发行量的因素。但更关键的是，国有商业银行放收信贷的心态。

随着国有商业银行改革道路的明确与推进，国有商业银行贷款在近三、四年来出现“一放二放三收”的特点。2002年，国内曾一度出现改革争论：是通过国有商业银行存量股改上市，还是限制国有商业银行发展，扩大外资和民营金融份额。正当权衡之际，国有商业银行迅速扩大信贷规模，实际封堵了后者的可行性；2003年后，股改上市的道路初步厘定后，不少国有银行将上市简单理解为“降低不良资产率”，因而扩大贷款规模，从而以扩大分母的方式降低不良资产率；2004年底以来，随着国内上市希望渺茫，海外上市标准严格，尤其是“资本充足率”等指标深入人心，国有商业银行普遍出现惜贷的情况，造成了货币传导机制的失效。

这些转型经济、新兴市场的特殊经济规律，显然不是西方成熟市场的经济周期理论所能解释和指导的。某些大行的经济学家用“加息周期”来判断CPI上涨显然力有未逮。

造成这个误区的另外一个原因是，这些经济学家大多预判2005年人民币升值7%—10%，最大胆的预期是18%。7%的升值空间就会极大刺激国际热钱投机中国，大量的非法美元会偷渡进中国，迫使中国央行将其兑换成人民币，从而增加上万亿的人民币基础货币的发行，进而导致通货膨胀。而实际情况是，人民币兑美元一次升值幅度仅仅2.1%，还不够投机者们的拆借成本，因而热钱反而开始降温了。

显然，某些大行的经济学家们还需向摩根士丹利的谢国忠先生学习，超越本行的利益，加大对中国特色转型经济的研究，就像我们还要向国际投行的经济学家学习汇市与期市的规律，学会把脉对冲基金一样。

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